El ajuste fiscal: ¿Deja de ser bueno cuando es demasiado?

Por Carlo Cottarelli

(Versión en English)

Durante algún tiempo el FMI ha señalado que los altísimos coeficientes de endeudamiento público de muchas economías avanzadas deben reducirse a niveles más seguros mediante un proceso gradual y continuo. Tanto hacer muy poco como hacer demasiado implica riesgos: un ajuste fiscal insuficiente podría llevar a una pérdida de confianza del mercado y a una crisis fiscal, lo cual podría destruir puestos de trabajo; pero un ajuste excesivo perjudicará al crecimiento de manera directa.

En distintas oportunidades durante los últimos dos años instamos a los países a acelerar el ritmo del ajuste cuando considerábamos que era demasiado lento.

En cambio, en el contexto actual mi preocupación es que algunos tal vez estén yendo demasiado rápido.

Riesgo para la recuperación

En la última actualización del Monitor Fiscal se demuestra que el ajuste fiscal está avanzando a alta velocidad en las economías avanzadas: en promedio se proyecta que el déficit se reducirá un total de 2 puntos porcentuales del PIB en 2011-12. La reducción es aun mayor en la zona del euro: alrededor de 3 puntos porcentuales del PIB. En un entorno donde el crecimiento sea razonablemente sólido este ritmo de ajuste estaría bien. Pero en el contexto actual de mayor fragilidad macroeconómica reducir los déficits con tanta rapidez podría representar un riesgo para la recuperación económica.

Hay quien podría sostener que aplicar un ajuste es como tomar un remedio amargo, y que siempre es mejor tragarlo lo más rápido posible. Un ajuste fiscal decidido sin duda será recompensado por los mercados con tasas de interés más bajas, y el costo en términos de crecimiento es sencillamente el precio que hay que pagar para asegurar el logro o el mantenimiento de la credibilidad fiscal.

Austeridad fiscal y comportamiento de los mercados

Pero el comportamiento de los mercados es mucho más complejo que eso, al menos en la crisis actual. Es cierto que a los mercados no les gustan los altos niveles de deuda y de déficit fiscal, pero tampoco les gustan las bajas tasas de crecimiento. Tomemos por ejemplo la reciente rebaja de la calificación crediticia de varios países europeos. ¿Fueron puramente el resultado de los problemas fiscales? No. Analicemos las palabras empleadas por Standard and Poor’s: “un proceso de reforma basado solamente en el pilar de la austeridad fiscal crea el riesgo de ser autodestructivo, dado que la demanda interna disminuye a medida que aumenta la inquietud de los consumidores por su seguridad laboral y sus ingresos disponibles, lo cual erosiona los ingresos tributarios nacionales”.

Algunos de los trabajos analíticos que hemos realizado en el FMI explican esta situación con claridad. Demuestran que un nivel más bajo de coeficientes de endeudamiento y de déficits dan lugar a tasas de interés más bajas para los bonos públicos, pero el mismo efecto se obtiene con un crecimiento más rápido a corto plazo. Por lo tanto, cuando los países endurecen su política fiscal y la economía se desacelera, algunos de los beneficios logrados a través del fortalecimiento de los fundamentos fiscales se perderán debido a un menor nivel de crecimiento. También observamos cierta evidencia de una relación no lineal entre el crecimiento y los diferenciales de los bonos soberanos: es más probable que dichos diferenciales aumenten cuando el crecimiento ya es más bajo y la aplicación de políticas fiscales más restrictivas es más intensa (véase el gráfico). Si como resultado de la aplicación de políticas fiscales más restrictivas el crecimiento se reduce lo suficiente, en realidad las tasas de interés podrían aumentar a medida que disminuye el déficit.

Política fiscal específica para cada país

Entonces ¿cómo debería responder la política fiscal si el crecimiento se desacelera más de lo esperado?

En el caso de algunas economías avanzadas, la limitación del acceso al financiamiento no les deja otra opción que ceñirse a sus planes de reducción del déficit este año. Pero la aplicación de políticas fiscales más restrictivas no puede ser la única herramienta para restablecer la confianza del mercado. También son críticas las reformas estructurales que fortalezcan la competitividad y el crecimiento. Sin embargo, aunque las reformas se inicien hoy, llevará tiempo para que se vean los resultados. Por consiguiente, será crucial brindar respaldo a los países que están llevando a cabo el ajuste a un ritmo adecuado poniendo a su disposición financiamiento suficiente —en la zona del euro, por medio del Fondo Europeo de Estabilidad Financiera y el Mecanismo Europeo de Estabilidad Financiera— a fin de infundir mayor confianza mientras evolucionan las percepciones del mercado. En definitiva, los mercados reaccionan ante un mejoramiento de las variables fundamentales de la economía, como un crecimiento más vigoroso a mediano plazo y déficits más bajos en el futuro, pero a veces esa reacción lleva cierto tiempo.

Sin embargo, muchas otras economías avanzadas disponen de mayor libertad para la conducción de su política fiscal. Si el crecimiento se desacelera, estos países deberían evitar aplicar políticas fiscales más restrictivas. Deberían permitir que el impacto de una desaceleración económica en los ingresos públicos y en gastos tales como las prestaciones por desempleo eleve el déficit de manera temporal.

Entre estos países con más flexibilidad, hay algunos —incluso en la zona del euro— donde, debido a que las tasas de interés son muy bajas o a otros factores, se está creando el espacio fiscal adecuado para permitirles reconsiderar el ritmo de reducción del déficit este año.

Observemos el caso de Estados Unidos, por ejemplo. Sobre la base de las políticas actuales, el déficit disminuiría más de 2 puntos porcentuales del PIB en 2012, el mayor ajuste en un solo año en las últimas cuatro décadas. Eso es demasiado. Prorrogando la reducción de impuestos sobre la nómina y ampliando las prestaciones de desempleo a las personas desempleadas por períodos prolongados —dos medidas que caducarán este año— se proporcionaría un saludable respaldo a la economía. La adopción de medidas como estas se vería considerablemente facilitada con la adopción de planes creíbles de ajuste a mediano plazo, algo que aún falta en algunas economías clave.

La recomendación básica

La deuda pública sigue siendo muy alta en muchas economías avanzadas, y es esencial el ajuste fiscal para reducir la deuda a mediano plazo. Casi todas las economías avanzadas tienen previsto reducir sus déficits este año. Pero si el crecimiento se desacelera más de lo esperado, algunas posiblemente se sientan inclinadas a preservar sus planes a corto plazo a través de un ajuste adicional, incluso si ello perjudica aun más al crecimiento. Mi recomendación básica para ellas: a menos que estén obligadas a hacerlo, no deberían hacerlo.

2 respuestas a “El ajuste fiscal: ¿Deja de ser bueno cuando es demasiado?”

  1. Los altos coeficientes de endeudamiento público fueron facilitados, o hasta incentivados, por regulaciones bancarias que le permite a los bancos tener poco o hasta nada de capital, cuando le prestan a entes soberanos cuyas calificaciones de crédito los considere infalibles o casi infalibles.

    Pero ahora, cuando los anteriormente considerados puertos seguros han resultado peligrosamente sobre poblados, el mecanismo anterior entra en reversa, por lo que a la contracción producida por la necesaria contracción fiscal también se le está añadiendo la contracción producida por el des-apalancamiento de la banca. Y ambos guamazos juntos, simplemente no se aguanta.

    Acéptenlo, si demasiados créditos e inversiones en lo ultra-seguro termino en excesivos créditos e inversiones ultra-riesgosos, no hay nada que ganar con retroactivamente apurar demasiado a la banca cubrir los faltantes de capital… llorando sobre leche derramada.

    En tal sentido estoy proponiendo que se declara una larga moratoria de requerimientos de capital adicional a la banca, con respecto a todos los activos que ya se encuentran en sus libros; permitiendo así a la banca otorgar créditos nuevos con el capital nuevo que puedan recoger, pero en ese caso imponiendo un requerimiento de capital único, por ejemplo el 8 por ciento, a todo activo nuevo incorporado; abandonando el tan perjudicial e insensato uso de los pesos por riesgo.

    De hacer alguna una excepción a lo anterior, esa sería con respecto a los préstamos a pequeños y medianos negocios y emprendedores, requiriéndole al banco sólo por ejemplo un 6 por ciento de capital; por cuanto estos prestatarios individualmente riesgosos no suman un mayor riesgo sistémico; además que, cuando las cosas se ponen peligrosas, todos nosotros los adversos al riesgo, necesitamos que los tomadores de riesgo tomen los riesgos necesarios.

  2. Comparto algunas ideas expuestas en el artículo de Carlo y considero que mucha de la teoría económica se encuentra bajo revisión durante estos últimos tiempos. El sistema parece estar mutando y mi impresión es que se transformará aún más. De esta forma, debemos adecuar los sistemas económicos a los tiempos que corren. Nadie tiene todas las respuestas pero, entre todos, posiblemente podamos encontrar una mejor salida global. No parecen ser tiempos para buscar responsables sino para encontrar soluciones y consensos superadores.
    Ahora, si los ajustes son muy chicos no dan resultado y si son muy grandes tampoco. ¿Qué hacer entonces? De acuerdo a la última evidencia, es imprescindible limitar excesos antes de que ocurran, para que los países no tengan que embarcarse en ajustes que tienen poca probabilidad de ocurrencia, tengan el tamaño que tengan.
    Paralelamente, y observando lo acontecido en Europa vemos que los ajustes se están tornando bastante difíciles de llevar adelante, más teniendo en cuenta que el ciclo económico no es expansivo. En la economía del siglo XXI las leyes deberán ser para todos iguales y es parte del proceso democratizador que enfrente el mundo a partir de la era de la tecnología en comunicaciones, todo se sabe y se sabrá.
    También es muy probable que la mayoría de los colegas suscriban a que la volatilidad fiscal destruye la performance económica de largo plazo. Por eso, ¿no será hora de encontrar un sistema para eliminar los excesos de manera permanente, y así lograr una política fiscal más prudente, previsible y menos volátil a lo largo del tiempo?
    Suena bien, pero ¿cómo se hace? Tal vez las opciones de acuerdos, auditorías y revisiones periódicas no hayan surtido su efecto de manera completa y muchas veces terminan viéndose como intromisiones extranjeras. Incluso hemos presenciado adulteración de cifras en muchos casos, con lo cual parece que nada garantiza nada.
    Si el objetivo es que los países no gasten lo que no van a poder pagar y que no muestren cifras que no son, evitando así que los ciudadanos terminen pagando costos exagerados por la imprudencia de sus funcionarios como los que hoy vemos en Grecia, España y otros países, lo que habría que buscar es un sistema interno para evitar eso, no externo. Si algún emergente hubiera cometido los desatinos que se registraron en el viejo continente hubieran sido durísimos y lejos de ayudarlo lo hubieran dejado caer, pero ese es otro tema.
    ¿Por qué la política monetaria en muchos países tiene una conducción autárquica y la política fiscal no? ¿Si es bien visto para la política monetaria por qué no será igual para la fiscal? Posiblemente se pueda comenzar a impulsar la autarquía del Ministerio de Economía o de Finanzas de manera global. Una persona idónea, desapegada del poder político de turno, que juegue su reputación para el cumplimiento de la Constitución Nacional y sea el garante de que las cifras y los ratios sean exactos. La selección del miembro podría ser compartida entre el poder ejecutivo con la aprobación del Congreso, como en muchos países se realiza la selección de jueces o autoridades del BC. Luce saludable, y seguramente dará independencia a quien detente el cargo. La selección será dura y necesitará avales técnicos importantes, bajando la probabilidad de impericia en la función. También encontraremos Ministros que opinarán con libertad aumentando el debate económico y académico, así como el Presidente de la Reserva Federal se expresa sobre todos los temas que considera pertinente, sin tener que poner su cargo en juego en cada opinión.
    Esto puede transformarse en una garantía fuerte y sólida para los países que la implementen, generando un plus que puede transformarse en mayor confianza y caída de spreads de riesgo soberano. De hecho es algo de lo que se buscó últimamente para los máximos cargos ejecutivos en algunos países Europeos en problemas, caso Lukas Papadimus (Grecia) y Mario Monti (Italia), ambos economistas de reconocida trayectoria. ¿Por qué hacerlo de manera desordenada y de emergencia cuando se puede tener una regla trasparente a lo largo del tiempo?
    La mayor autarquía que ganemos en economía, amparada por una carta orgánica al respecto, contribuirá al establecimiento de límites concretos a las aventuras del sector político y así será posible obtener mayores márgenes de solvencia y transparencia de largo plazo. De esta forma evitaremos, por un lado, una política fiscal volátil y ajustes improductivos que tanto daño le hacen a las sociedades de manera posterior.
    Los países no perderían identidad y discrecionalidad fiscal. Al contrario, solamente tendrán un sistema que se autolimitará y quedará bajo supervisión del Poder Legislativo. E l manejo económico por parte de una persona desapegada a la política puede tornar más creíble la concreción de metas y el cuidado del erario público, generando un aporte vital para el gobierno de turno. Incluso al ser un funcionario de carrera podría permanecer en el cargo mientras dure su buena actuación.
    Es posible que la política fiscal como un todo termine de largo plazo siendo menos expansiva, pero justamente eso mejorará la solvencia y disminuirá la volatilidad. Muy posiblemente si este sistema hubiera sido implementado en los países de la Eurozona en problemas, no enfrentaríamos en la actualidad esta cruda situación de difícil solución.
    Como todo proyecto de máxima puede resultar utópico, como lo han sido todas las grandes transformaciones en el pasado. Sin embargo deberíamos focalizarnos en que los próximos 20/30 años, los cuales pueden ser más complicados fiscalmente de lo que se espera, no solamente porque habrá que cancelar toda la deuda de estos años, sino porque los sistemas previsionales pueden colapsar y la matriz de producción puede enfrentar dramáticos cambios, necesitando una inyección de inversión por parte de los estados no convencional.
    Incluso, podría ser una solución para los primeros mandatarios, dado que no debería explicar ciertas decisiones económicas impopulares.
    Repito, el establecimiento de la norma en un país podría generar un shock de confianza en los mercados, generando un boom de inversión, primero en el sector financiero y luego en la economía real. En definitiva puede resultar una medida innovadora que aumente la inversión en paralelo con la austeridad y la transparencia, al principio como siempre vista como una utopía.

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